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利率是各国政府最直接影响的价格之一，也是资金价格水平最直观的反映。利率变动影响着资金的供求关系、本币汇率的稳定，进而对国家经济发展、资产价值和货币币值稳定产生重要影响。针对国家利率变化的研究，能在分析过去的经济发展的基础上，总结利率对经济的影响情况，以便对未来的利率发展方向提供一定参考。

20世纪是人类历史上发展最快的一个时代，商业经济在历史上达到了顶峰，利率的波动和国家对利率的干预同样前所未有。西方国家在世界经济震荡起伏的过程中，不断调整利率水平以适应经济发展。一些主要的发达国家，如美国、英国，在利率变动中强化了中央银行职能，完善了货币政策，为未来世界各国利率调整留下重要启示。

20世纪世界经济形势分析

战争与和平环境共存。20世纪发生的两次世界大战，几乎涉及到每一个西方资本主义大国。战争对国际经济形势造成了严重冲击，短期资金的短缺、国家债券的发行，是影响各国利率变化的重要因素。战后恢复的和平时期，西方国家也在世界舞台上为自身利益不断博弈，各国在面对马歇尔计划、金本位制与美元本位制的选择中制订了不同的货币政策与财政政策，直接影响了货币的汇率比价和利率水平。

萧条与繁荣现象交替。20世纪30年代的大萧条，影响了西方国家的经济稳定，凯恩斯主义的兴起代表国家干预经济的开端。中央银行的政策目标向调节货币数量、稳定利率不断倾斜。20世纪60年代经济自由主义的热潮带来资本主义国家发展的高峰，利率随之稳定上升。 70年代石油危机的产生，滞胀现象的出现给各国经济调控带来巨大挑战，在保证经济增长的同时控制利率在合理区间变动成为重要的货币政策目标。

20世纪西方国家利率变化

对于利率分析可以分为长期利率变化和短期利率变化。

20世纪主要西方国家长期利率水平呈现上升趋势。随着经济自由化和经济全球化的推进，各国经济贸易活动的发展对货币的需求逐渐提高，世界经济体量的扩张更活跃了借贷资本的流动。在去除短期波动的影响后，长期利率在20世纪持续上升，代表着近百年来世界经济强劲的发展效果和各国生产水平的提高。

20世纪短期利率波动变化由剧烈震荡转为小幅起伏。长期利率不可避免的向上趋势对短期利率的偏离进行了有力纠正，经济自由化导致的资本充分流动使得套利空间逐渐减小，各国中央银行实力增强，控制利率水平的能力不断提高。短期利率波动性逐渐下降代表着世界经济发展过程中的经济稳定性逐渐提高。

20世纪美国利率变化分析

1900—1945年美国利率变化分析

美国在1900—1945年间分别经历了1914—1918年第一次世界大战、1929—1933年资本主义经济大萧条、1939—1945年第二次世界大战。在处理经济波动和利率变化的过程中，美国分别采取了两大措施：

在第一次世界大战期间创建美联储系统。美联储的建立是美国国家干预货币市场的开端，这从根本上改变了美国货币市场结构，通过集中银行储备金、设立最后贷款人机制，美国终结了短期利率的无规则上扬，并使得季节性利率波动得以舒缓。短期利率虽然仍随着借贷供求关系的变化而变化，但有了封顶和保底的机制；
经济大萧条时期财政部发行政府债务。财政部在大萧条时期为稳定市场，发行了大量政府债务。巨额的政府新债改变了货币市场结构，使得政府债务第一次取代了商业票据在货币市场上的地位，在经济普遍不景气的情况下，美国借此实行了传统形式的弹性利率政策，用非常低的利率促进全面就业，走出经济危机。

短期利率量化分析

短期利率的量化指标是债券市场收益率，短期利率的变化与债券收益率的变动成正相关，即债券收益率提高，短期利率提高，债券收益率降低，短期利率降低。对美国1900—1945年间债券市场收益率分析如下：

1.1900—1920年债券熊市：1900年初短期收益率和短期利率相对较低，纽约证券交易所活期贷款报价的年利率最低低至1%。自1900年后二十年来美国经济没有遭遇挫折，各类价格指数不断上涨，债券收益率也不断提高，繁荣与投机逐渐活跃了投资债券市场的资金，货币出现相对短缺，利率不断提高。在这20年时间内，利率上升最明显的年份是1917年，当时美国刚刚参与第一次世界大战，因而国内资金短缺更为明显，短期利率持续上升。债券的熊市带来利率飞涨，在1920年年初，商业票据年利率达到7.5%，是1970年以前的最大值。1900—1920年公司市政债券收益率如图所示（单位%）。

2.1921—1945年债券牛市：1920年—1921年左右，美国商业活动出现衰落，短期利率由于滞后经济变动，变化不大。从1921年开始，债券收益率迅速下跌，同时债券价格不断提高，利率出现下跌，在政府主导的信贷扩张背景下，1922年—1928年，利率在一个相对稳定的区间不断波动。这种情况持续到1929年经济大危机，因为股票市场下跌，大量避险资金流入货币市场，债券价格持续上升，收益率不断下降，利率迅速降低。罗斯福新政的实施后，政府干预市场的效果逐渐明显，国家出手稳定债券市场，借助当时的低利率背景不断发行政府债券，利率下跌的趋势逐渐放缓。大萧条后的商业不断复苏，为稳定利率提供基础保护作用。1939年第二次世界大战爆发，美国财政部为稳定市场，提出固定收益率计划为战争融资，即各联储银行买入符合要求的债券并不断持有。长期债券的不断发行及居民较高的储蓄率保证了债券收益率及利率的稳定。1921—1945年公司市政债券收益率如图所示（单位%）。

1946—1999年美国利率变化分析

1946—1999年世界经济局势相对20世纪前期更加稳定，大致可以从20世纪60年代中期分为两个阶段，分别描述如下：

20世纪60年代中期前，美国在第二次世界大战之后经历了稳定的经济增长，并通过马歇尔计划等不断向欧洲及不发达国家提供经济援助和经济贷款，在美元与黄金挂钩的前提下，依靠强大的军事、经济实力将美元塑造为世界货币，得到了稳定的全球霸主地位；
20世纪60年代中期后，越南泥淖、布雷顿森林体系的瓦解、美国自身经济出现滞胀的情况和其他发达国家（西德、日本）的崛起使得美国优势地位得到挑战，美国由先前的债权国家转变为债务国家，世界向多极化趋势发展。

短期利率量化分析

1.1946—1981年第二次债券熊市：第二次债券熊市是美国历史上迄今为止历时最长的债券熊市，债券收益率在数个世纪内的波动区间被直接突破。自1945年第二次世界大战结束，战后繁荣的景象使得债券收益率稳定恢复上升，经济增长掩盖了人们对通货膨胀来临的预期，直到1965年通货膨胀升势开始，经济出现失业率和通货膨胀率同时提高的现象，对经济的悲观态度直接导致了利率震荡走高。新上任的美联储主席保罗沃尔克宣布更改货币政策的方向，号召政府以货币流通额为目标，由市场供需平衡决定利率水平，这种放弃利率管理的做法使利率在1980年达到了历史最高水平。1946—1981年公司市政债券收益率如图所示（单位%）。

2.1982—1999年利率恢复时期：1982年后，通货膨胀率和通货膨胀预期不断下降，经济暂时摆脱了石油价格飙升带来的影响，出现了复苏态势。1985年，石油输出国组织出现摩擦，石油价格狂跌，刺激了经济增长，稳定了短期利率水平，1986年的通货膨胀率被控制在这20年来最低点水平。同时，美联储调整联邦基金利率，财政部积极控制债券发行规模，对债券市场收益率的稳定产生重要影响，经济过热现象得到一定抑制。

20世纪西方国家利率变化特点

根据对美国利率变化的分析，我们可以总结出20世纪西方国家利率变化特点如下：

1.各个国家的利率变动受世界经济环境影响最大：

（1）西方国家经济贸易活动开展较早，经济交流频繁，随着经济一体化的局势不断加强，世界经济活动对每个国家都具有强烈的冲击作用。在时代出现较大繁荣和衰退的过程中，很少有国家能够避免受到大环境的干预；

（2）1929年的大萧条时期，资本主义国家几乎无一幸免地遭到毁灭性打击，各个国家短期利率水平均呈现下降趋势，1971年布雷顿森林体系瓦解后，滞胀现象又大幅提高了各个国家的短期利率水平，不同国家利率变动的一致性更加明显；

2.不同国家的利率变动和本国国情密切相关：

（1）尽管各个国家的利率变动具有一致性，但具体到每一个国家，由于财政政策和货币政策目标不同，本国国家利益有别，因此利率变动不尽相同；

（2）1929年世界经济危机后，英国于1931年退出金本位制，英镑迅速贬值。由于美国仍旧保持美元与黄金挂钩的货币政策，美国在战争后黄金回流现象明显，美元依旧保持了币值稳定。英美两国短期利率虽然同时受大萧条影响而提高，但美元稳定的币值保证了美国利率水平更加稳定；

3.利率波动呈现出由不规则波动到规则化波动的趋势：

（1）各国中央银行治理能力提升，抑制了剧烈的短期投机行为。随着中央银行资金实力增强，货币工具的多样性，其在利率大幅波动方面有了越来越大的管制能力，各国普遍接受的“熨平波动”思想使得短期利率的稳定性不断提高；

（2）经济全球化进程的加快减少了各个国家之间的套利空间。随着利率和汇率联系日益紧密，各国货币币值比例相对更加稳定，一国出现的利率变化“溢出”到另一国的可能性提高，这种“溢出”活动的发生速度极快，使得套利活动难以进行。因此利率波动性随着经济全球化日益紧密而逐渐下降。

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