来源：庭前独角兽
作者：上海市嘉定区人民法院 赵予慈
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一、什么是高频交易
高频交易（High Frequency Trading），可以理解为专业投资者借助电脑设置一套算法，由电脑根据运算规则进行交易，这种交易除了一开始由人设置运算公式，之后基本上就是电脑按照程序进行高频次的算法交易。
通常，进行高频交易的都是具备专业能力的投资者，这些投资者的组织形式多样，包括专业交易公司、提供多种服务的证券交易商兼股票经纪人的自营交易平台、或者是对冲基金。
这种交易是从美国的证券市场上兴起。但是，美国证券交易委员会并没有就高频交易作出一个精准的定义，只是对运用高频交易的机构的特征进行了归纳——
- 使用超高速且复杂的电脑程序生成并执行交易指令。
- 使用交易所等机构提供的同地办公服务和个人数据推送，从而最大程度减少交易网络等各种信息传送的迟延。以全球电子交易公司（Global Electronic Trading Co.）为例，该公司就将办公地点直接设置在和芝加哥商品交易所同一栋大楼内，与和交易所隔一条街的办公地点相比，系统下单到达交易所交易平台的速度只是快那么一丢丢，就可以带来利润。
- 开仓平仓的速度极快。
- 可以提交大量的交易指令，然后在极短的时间内撤销这些指令。
- 在交易日结束时，尽可能接近零头寸，不会持有大量未平仓头寸过夜。
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二、高频交易的历史
高频交易在本质上是用电脑进行下单交易，而用电脑下单交易的历史可以追溯到上世纪70年代。1971年纳斯达克问世，成为世界上第一个电子证券交易机构，采用电子牌价系统，让交易商相互竞争，提供证券牌价。1976年，纽交所引入“订单转送及成交回报系统”（Designated Order Turnaround，简称 DOT）。到了1984年升级成为“超级订单转送及成交回报系统”（Super-DOT）。该系统允许专业投资者通过电子传输的方式下单。
于是在80年代，出现了程序化交易。当时的纽交所将程序化交易宽松地定义为发出不少于15只股票且价值总计超过100万美元的买单或卖单。当时的程序化交易被广泛用于标准普尔500指数股票和期货市场之间的交易。在计算机的帮助下，程序化交易者可以买卖股指期货，例如标准普尔500期货，还可以在纽交所买卖与期货交易相匹配的多达500只股票的投资组合。在当时，这种大单交易程序就可以预先编入到计算机程序中，在期货价格与股指间存在获利空间的时候自动下单。
这种程序化交易在70年代到80年代之间主要在纳斯达克和纽交所上演。到了90年代，则出现了新的交易平台“电子交流网络”（electronic communications networks，简称ECNs），这种电脑系统可以在传统股票交易所之外为金融产品交易提供辅助。当年ECNs非常受欢迎，使用该系统的个人投资者可以通过电脑终端在网络上下单，ECNs会自动匹配交易方并执行双方的交易。如果找不到合适的交易方，一旦该价格成为交易市场上的最佳价格，ECNs就会把这单交易发送到系统外部的纳斯达克市场上。ECNs在90年代的风靡促成了算法交易并最终演化出高频交易。
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三、高频交易的策略
投资者使用高频交易的目的只有一个——赚钱！而常见的高频交易赚钱策略有做市（market making）、市场套利（market arbitrage）和流动性费用返利交易（liquidity rebate trading）。
在普通的做市交易中，各种投资者愿意交易股票的买卖金额之间存在差异，传统做市商就会通过在当前市场价格之上限价卖出，或者在当前价格之下限价买入的方式，赚取其中的差价，从而获得利润。而高频交易者在做市时完全是通过程序，预先设置好买入和卖出的点位，让电脑在短时间内自动下单，并且马上撤回交易。通过这种方式，高频交易者可以探测出市场中存在的大机构投资者以及该投资者所欲购买股票的数量。然后利用这种信息，高频交易者从其他市场中低价买入这些数量的股票，并加价转售给这个大机构投资者。
市场套利的策略和做市有点类似，也是利用不同市场间存在的利率、价格或情况的差异获取利润。有时候，市场中的价格差只存在于几秒钟内，而高频交易就可以在这瞬息间抓住稍纵即逝的价差利润。
流动性费用返利交易策略则是赚交易所的钱。通常做市商的存在会给交易所带来流动性，而流动性充分的交易市场才能够吸引到更多的资本进入交易所交易。由于交易所之间存在竞争，为了“吸粉”，有些交易所会给做市商返利。于是采取流动性费用返利交易策略的高频交易者会在市场上寻找大单并与之进行部分的交易，然后以相同的价格把买入的股票重新卖出，在向市场提供流动性的同时，收取交易所的返利费用。
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四、高频交易的监管
高频交易对于资本市场而言是好是坏仍存在争论，从好的方面来看，高频交易的存在提高了市场的流动性。但批评者则认为高频交易很有可能带来操纵市场并产生不公平交易。事实上，在高频交易的发源地美国，很少有直接针对高频交易的监管规定，交易市场监管部门主要还是通过已有的法律去规制，而且从目前来看，所有的处罚都不是禁止投资者运用高频交易，而是看高频交易的策略是否构成幌骗等情形。
例如，美国商品与期货交易委员会（CFTC）在今年7月25日，向一位名叫埃德蒙的贵金属交易员开出了处罚决定。该决定中的事实调查部分显示，埃德蒙在2014年3月5日8:18:39.699挂出2手纽金所2014年5月到期的白银期货的21.275美元的卖单（以下称“目标卖单”），之后的2秒内，埃德蒙通过高频交易秒在目标卖单价格之下挂了10笔均为2手的买单，制造出该期货品种非常抢手的假象，在吸引到市场上其他投资者买下其目标卖单后，又秒撤之前所有的买单。CFTC是依据商品交易法、委员会规则等规定认定其行为构成幌骗市场并给予相应的处罚。
“高频交易入场之初，普通投资者与之相比，就像是等着被狼吃的羊，而现在的交易市场中，大家都在用高频交易，于是变成了狼吃狼。目前，所有主要的高频交易公司都已进入中国市场。”从投资者对于交易工具使用的趋势来看，中国监管者将面临新的挑战。
参考文献
1. Michael J. McGowan, The Rise of Computerized High Frequency Trading: Use and Controversy, 2010 Duke L. & Tech. Rev. [i] (2010)
2. Lazaro I. Vazquez, High Frequency Trading: Is Regulation the Answer, 17 Wake Forest J. Bus. & Intell. Prop. L. 151 (2017).
3. 汪滔教授在2019年上海市高级人民法院金融培训班“投资者决策”中的授课内容
4. Concept Release on Equity Market Structure, 75 Fed. Reg. 3594, 3606 (proposed Jan. 21, 2010)
5. Order: John Edmonds (CFTC Docket No. 19-16), https://www.cftc.gov/PressRoom/PressReleases/7983-19 (last visited Dec.7, 2019)