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作者：博鳌亚洲论坛研究院 洪斌
图源：PEXELS
一般认为，土耳其经济的潜在增长率，应该在4%、5%。超过了，就是过热，表现为通货膨胀。但是，土耳其 经济2009年以来的表现，却令人大跌眼镜，跑出了 6%、7%甚至11%的速度，与中国、印度比肩。这其中的奥秘， 很多人认为，是央行放了太多太多的 水。土耳其的货币供应量，一个劲地翻 跟头。
这就产生了一个问题。被无数人鄙视的放水疗法，到底算不算是一种经济增长的方式？与墨西哥这样的 “经济学”模范生相比，土耳其这样边挨骂边增长的“经济”模范生，孰优孰劣？在治胀与增长之间，发展中国家 究竟如何取舍？土耳其经验与墨西哥教训，有多大的示范意义？
原本还可以一辩的问题，由于土耳其这两年的困难，似乎开始向墨西哥一边倾斜。所以，辩论幵始复杂化了。
水量不是问题
金融不该挡经济的道，这是个原则。从这个意义上，金融提供与经济相适应的流动性，经济需要钱的时候以流动性伺候，经济不需要钱的时候收 回流动性，是金融的本分。这个合适的度，是判断央行行长优秀与否的标准。如果度合适，即使货币供应量放大了 一倍，也无不可；如果度不合适，即使 手攥得再紧，也难言审慎。
所以，判断放水与否，不是看一国在一定时期内货币供应量增加多少， 而是看该国货币供应与该国经济货币 需求的匹配度。供过于求，斥之为放水, 可也。供不应求，即使水量很大，也不是放水；不仅不是放水，还是紧缩。
以中国经济为例，大家都在说，这 些年M2翻了多少倍，现在都180万亿了，钱不值钱了。这种说法未免偏颇。在78之前，中国经济是一种典型的分 配经济，实物配给，不怎么用钱的，即使有价格，也远低于市场真实价格。经济对货币的需求少，M2的水平当然低。改革开放四十年，一方面经济爆发式增长，需要货币供应与之匹配；另一方面经济货币化，原本不需要货币的一 干经济活动，现在都货币化了。这其中, 既有与CPI相关、关系民众日常生活者，又有与PPI相关、关系企业日常运营，还有房地产、股票等资金。这些经济活动货币化，对货币的需求自然增加。这些，都是增加货币供应量的合理基础。
比如，CPI相关的。以前需要凭票供应的商品，如粮、油、肉。凭票供应， 价格就比自由市场或黑市上的便宜很多，对货币的需求就少。现在没有票证 了，价格与自由市场靠齐，对货币的需求就上去了。更不要提以前免费和实物供应的。比如，过去“公家人"住的房子都是公家免费提供的，没有房租一说；现在公家不管了，必须自已租房, 凭这房租一项，就多出来很多的货币 需求。
PPI相关的。在计划经济下，计划内价格是低于计划外价格的。88年价格闯关，试图将双轨合一，结果暴涨， 就说明了这一点。这些价格市场化，对货币的需求，与之前不可同日而语。
资产类的货币需求更是从无到有, 基本上从零起步、爆发式增长，尤其房地产。改革开放前，房产私有是个别现象，住房基本靠无偿分配，没有货币什么事。1998年住房制度改革，终结分配，住房货币化。现在，住房已成为中国百姓最大资产。这些住房，在市场交易中都以货币为媒介，对货币的需求 累积可达数百万亿。
此三者相加，对货币的需求可想而知。再考虑到中国经济四十年的突飞猛进，GDP今日已突破90万亿的体量。两个方面的需求加起来，使中国货币供应的天量增长既自然、又合理，无可厚非。
钱不值钱，从来不应成为标准。正 确的标准，应该是收入的实际购买力是升是降。不能拿《北京晩报》过去五分钱一份、现在一块钱说事。客观地说, 口国百姓收入的实际购买力是持续增加的。不要拿买不起房说事，因为买房是投资，央行无确保资产增值的义务， 只有确保物价稳定的义务，“管”房租而不管房价，只在意你租房的实际负担是否增加。
水少的危害
水放太少、流动性不足的希害， Milton Friedman在分析三十年代大萧 条的时候说得很清楚。人为紧缩流动性、把经济'‘干”死（Drainto death）, 是大萧条的根本原因。
伯南克是研究大萧条的专家。他执政美联储、应对次贷危机的办法，就是反其道，确保经济中有充裕的流动性。这个充裕，在我理解，就是与经济所需相匹配，不多，亦不少，这应该是他的本意。
放水的标准
水放多放少，关键看经济对货币的需求。央行的本分，是确保不多不少、 适度。判断是否适度，一看就业、二看 通胀、三看资产价格。放出去的水（货币），在匹配经济的需求之外，多出来的水，要么流向物价、导致通胀，要么流向资产，导泡沫。
当今央行的做法，大体分三种。一 种只盯通胀，通胀温和，则放水“适度”, 新西兰、加拿大、英国就是这样做的。一种是既盯通胀、又盯就业。如果通胀温和、就业充分（即所谓自然失业率）， 则放水“适度”。美联储就是这样做的。还有一种，是许多学者建议的，既盯通胀、又盯就业、又盯资产。如果通胀温和、就业充分、资产风险可控，则放水“适度”。
以第三种标准衡量，则美联储的冰放得有些多了，日本的冰也放得多 了。美国通胀温和、就业充分，但金融的风险令人揪心。有观点认为，涨得太高、太久的美国股市，一旦暴跌，极可能成为引爆下一轮危机的根源，重演 2008年“金融拖经济下水”的悲剧。
有一个标准的，比较好办，简单易行；两个标准的，就需要折衷，取其中 道而行之；三个标准的，操作起来最为困难，也最容易招致物议。中国央行对 放水“度”的把握，是要在通胀、就业、 资产之间不断权衡的。
被动放水，还是主动放水
放水适度，是央行的本分，其原则就是基于经济的需求而供应货币，不多不少。如果不守这样的本分，而试图通过释放更多的货币，刺激出原本不存在的需求，刺激经济、拔苗助长，对央行来说就是一种''非分”，各方争议 颇多。
换句话说，货币本身应该是被动的，经济有它有多大的需求，才相应释放多少货币。如果贷币本身主动，经济中没有那么大的需求，央行却“积极” 地释放货币以创造经济中原本没有的需求，从而刺激增长，这就有失货币的本分。
在实际操作中，央行“积极有为” 的情况是很多的。凯恩斯的理论，虽以 财政政策为刺激经济的主力，也不放 弃货币政策相机抉择的灵活空间。货币中性论者认为，货币从长期看对就业和经济没有实际提升，但短期作用 还是有的。现代的央行，大多标榜独立性，不愿受政治的影响。但在短期刺激经济方面，与政治家的考虑往往合拍。
综上所述，放水的问题，实不应仅以水量为标准，而要看水量与经济的 实际需求是否匹配，以不多不少为好。放水本身，应是一种被动行为，视经济需求而定，是货币围着经济转。如果把这个本末关系倒置了，货币超越本分而试图人为创造出经济原本没有的需求，则央行的独立性存疑。从长期看， 这种短视行为的结果，按照Milton Friedman的观点，只能是价格水平的上涨，蕴藏通胀和资产泡沫的风险。
土耳其的水有多深
土耳其的水是不是放得太多，的 确不应该用它的货币供应量来衡量， 虽然有数字显示，在埃执政时期，M2 增长了 24倍。真正衡量的标准，一是看它的实际经济增长，二是通胀，三是 资产泡沫化情形。
土耳其与中国的情形比较类似。埃执政19年，经济取得了堪称奇迹的 增长，人均GDP—度跨过一万美元大 关。这是实实在在的基础。经济从国有 向市场过渡，私有化程度高，价格扭曲情况逆转，经济对货币的需求增加。与口国相比，土耳其基础设施建设多采 用PPP模式，并非纯粹公益的公共产 品，因而涉及大量的货币需求o2009年 至今，土耳其经济的增长模式以“信贷 -房地产-经济”循环推动为主，房地产 大发展，房价飙升，对货币的需求也相 应飙升。
这些，都是土耳其放水、M2大增 的客观基础。
叵题出在通胀和资产泡沫。土耳其作为一个有通胀传统的国家，与巴西等国一样，无法企及美国那样的温和水平。但即使按土央行自定的5%目标，土耳其眼前两位数的CPI也显得太过分了。水是不是放多了，不言自明。
资产泡沫情况十分严重。这与中国的情况有类似之处。中国近年来，着手化解金融风险，背后的担心是资产泡沫。诸如房地产一类的资产泡沫一 旦破裂，必将循美国次贷危机式链条 迅速传染。不未雨绸缪，无远虑者，必有近忧。
非分之愿
种种迹象表明，土耳其的水放得太多了，而不是太少。在这样的情况下, 如果再给货币加以“刺澱经济"的分外之任，怕是增长不成、危机再起。
埃氏曾经是个商人，他个人的体会，如果利率降低，则企业的融资成本降低，企业就有空间降低产品价格，通 胀由此受到抑制。这就是他“高利率导致高通胀、低利率导致低通胀”理念的 来源。在这一点上，他和里根、特朗普有相似之处，将从商经验推而广之到 从政、治理经济。
在经济学者中，认可埃氏者少。我所能看到的学术辩解寥寥。其中一个解释，是其于Fisher公式，推算出名乂 利率与通胀同向变动，故利率越高，通 胀越高；利率越低，通胀越低。
实践大于理论。埃氏已将他的理 念诉诸实践，而土耳其降息后的通胀 走势的确也出现了一定的缓和，似乎证明这次他是对的，至少短期如此。但是，资产泡沫的风险呢？非理性投资(Malinvestment)和虚假繁荣的后果呢？历史不止一次证明，泡沫会破的， 虚假繁荣也会被打回原点。放水的教训，历史上已经太多了。可不慎乎？
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