市场观点：整体性机会有限，结构性机会在于低估值品种以及高景气的有业绩支撑的细分领域。经济下行的压力依然有增无减，出口 的下行可能是新的变化，PMI 新出口订单快速下行，同时韩国出口数 据仍在两位数下行，在此背景下制造业投资意愿低迷，而随着下行压 力的加大，基建托底的力度将不断加大，关注后续地方政府专项债的 发行情况；同时 CPI 仍在持续攀升，尽管是食品带动，但对于政策的 制约明显，在类滞胀的背景下，流动性边际变化值得关注，近期利率 汇率的边际上行对于经济有负面的影响；风险偏好角度，11 月 8 号 MSCI 因子提升将带来阶段性的资金配置，贸易战目前对于市场的影响 减弱，政策预期的变化需要等待 12 月初中央经济工作会议的定调。市场目前整体性机会依然有限，由于经济触底预期依然后推，流动性 短期受到 CPI 的掣肘，反弹机会源于风险偏好的变化，比如说外资的 阶段性配置、贸易战协议的落地等，配置角度关注低估值的行业如银行、保险、家电、建材、建筑等以及高景气的细分领域如消费电子、 游戏、5G 通信、医药生物等。
行业配置的主要思路：估值洼地和景气确定是制胜关键。从经济、 流动性和风险偏好的组合来看，11 月整体是中性环境。今年基金收益 率中位数仅次于牛市年份如 2009 年、2014 年和 2015 年，年底将至有 兑现的意愿，低估值的行业如银行、保险、家电、建材、建筑等以及高景气的细分领域如消费电子、游戏、5G 通信、医药生物等值得关注， 11 月首选银行、家电、医药生物等三个行业。
1、非银金融
外部环境不确定性加大的背景下，非银板块具备配置价值合理充 裕的流动性环境+宏观逆周期调节，券商β效应将带来正回报；保险具备价值和利润储存能力
行业逻辑：1）合理充裕的流动性环境+宏观逆周期调节，券商的 贝塔效应会带来正回报。但稳健货币政策下流动性不会大幅放松、逆 周期调节也并非主动刺激，因此抓取贝塔的放大效应比较难，重心应 放在通过行业政策受益度高的券商α效应上。2）保险行业天然具备价值和利润的储存功能，长久期、低成本的负债，在不确定的宏观环 境下更显优势。同时，经测算，全年上市保险公司仍可保持 5%左右 的综合投资收益率，无利差损风险。
投资建议：保险建议新单增长、业务结构改善的中国人寿。券商建议优先关注行业龙头，各项业务占优的中信证券。
2、地产
货币政策持续宽松，整体板块估值仍处于相对底部，销售增速的 持续正增长开始修正市场之前对地产的悲观情绪，建议关注地产板块 机会。我们建议关注具备融资优势、内生性现金流覆盖力强，受行业 融资政策影响较少的房企：金地集团、保利地产、万科 A。
投资建议：关注标的金地集团、保利地产、万科 A
金地集团：销售业绩高速增长, 偿债能力和融资成本保持行业领 先水平。2019年上半年，公司实现签约金额855.7亿元，同比增长35.7%， 主要得益于今年初启动的销售激励行动。投资拿地方面，严控地价水 平，布局更加合理。上半年公司新增土地面积 675 万平米，同比增长 21.2%；平均楼面价 8207 元/平米，同比减少 19.7%。截止 6 月末，公 司总权益土地储备约 2550 万平方米，其中一二线城市占比约 80%。2019 年上半年，公司实现营业收入 224.8 亿元，同比上升 48.8%；归 母净利润 36.3 亿元，同比增长 51.7%。盈利能力提升，上半年房地产 业务毛利率为 40.4%，较上年同期增加 2.1 个百分点；ROE 达 7.67%， 同比提升了 1.8 个百分点。整体来看，公司处于较低的估值水平。融资方面，公司始终将偿债能力和融资成本保持在行业领先水平。上半 年平均融资成本为 4.87%，剔除预收账款后的资产负债率、净负债率 和有息负债率分别仅为 69.6%、78.0%、27%。
保利地产：公司准确把握行业快速发展机遇，实现持续稳定增长。2019 年上半年实现签约销售 2526 亿元，同比增长 17.3%，位列行业 前四。2019 年上半年公司实现营业收入 711.2 亿元，同比增长 19.5%；归母净利润 99.6 亿元，同比增长 53.3%；中报业绩超预期，预计全年 业绩也将超预期增长，2019 年全年增速预计可达 25%，2020-2021 年 预计也将保持同等水平增长。盈利能力显著提升，上半年毛利率、净 利润率、归母净利润率分别为 39.8%、18.2%、14%，较去年年底分别 提升了 7.3、4.8、4.3 个百分点；ROE 达 7.91%，同比增长了 1.97 个 百分点。在融资收紧的大背景下，融资渠道相对比较畅通、融资成本 较低。截止 2019 年上半年，公司有息负债 2710 亿元，有息负债率仅 29%，净负债率为 76.6%；有息负债综合成本仅 4.99%，融资成本把 控能力处于行业领先水平。
万科 A：公司目前主营业务发展势头良好，2019 年的战略思路清 晰，收敛聚焦，稳固其开发业务基本盘，为探索转型打下基础。房地 产开发业务销售规模不断上升，2019 年前三季度实现销售金额 4756.1 亿元，同比增长 10.2%; 已售未结算资源丰富，达 4474.3 万方，金额 合计为 6362.4 亿元，同比分别增长 20.6%和 19.9%。坚持审慎的投资 策略，拿地权益比例从 2018 年的 53.2%显著提升至 2019 年前三季度 的 72.1%。另一主营业务物业服务方面，万科物业上半年的营业收入 高达 52.8 亿元，同比增长 27%，占总营业收入的比重持续提升至 3.8%，较 2018 年提升了 0.5 个百分点，预计 19 年全年将继续保持良好的发 展态势。此外，公司的事业合伙人机制为员工创造了更多复合成长的 机会。公司贯彻落实了战略检讨、业务梳理、组织重建、事人匹配系列性工作，将较大程度地规避市场下行的影响。我们较看好万科通过系统性、长期性的工作稳固基本盘主营业务的增长，并拓展其他业务 可能性，提升未来可持续盈利能力。
3、新兴产业
Nor Flash 供需反转。“可穿戴”驱动需求爆发，经销商库存 去化水位快，价格企稳并有上涨潜力。海外公司出货情况看，旺宏和 华邦电月度营收下滑持续收窄，其中旺宏最新 8 月份营收已经实现了 同比 17%的增长，同时华邦电与旺宏二季度毛利率反转，行业底部信 号已经很明朗。4 月起兆易创新月出货持续创新高，供应偏紧，业绩 逐月向上。新产品 55nm NOR flash 和 28nm NAND 今年 4 季度也有望量产。建议关注兆易创新。
半导体设备板块观点：主流晶圆代工厂台积电、中芯国际上调资本开支，全球半导体设备下半年有望底部反转。二期大基金启动在 即，半导体设备环节重点受益，建议关注北方华创、中微公司。
4、食品饮料
继续看好高端和区域次高端白酒。短期部分白酒公司业绩低于预 期后，市场情绪受损，加上中秋国庆和秋季糖酒会整体反馈较为平淡， 大家对四季度和明年基本面情况信心程度有所降低。今年白酒板块整 体涨幅大，市场预期高，目前行业淡季加上三季报业绩稳健但没继续 超预期，所以短期调整属于正常波动，这点跟去年同期的板块走势很 类似，主要是情绪波动。此外白酒消费税传闻再起，这个是引发担忧 的第二点，但是目前没有任何确切的文件证实。我们认为白酒行业需 求不必担忧，大趋势不变，价位升级+品牌集中，明年高端会继续保 持 20%左右业绩增长，区域龙头 20%-30%，短期情绪波动中，部分个股已经超跌，甚至今年估值不足 20 倍，明年空间打开；建议继续坚 守，这段时间三季报披露前后是较好的选股配置机会。大众品方面， 从行业成长性，格局变化，或者品类扩张与升级角度考虑，优选各细 分领域龙头型公司，而且成长确定性高的公司可持续享受溢价。
投资建议：贵州茅台、古井贡酒、百润股份
贵州茅台：高端酒龙头，业绩确定性最强，业绩有望超预期；
古井贡酒：安徽省内消费升级明显，利润释放弹性大；
百润股份：新微醺拓展了预调酒消费场景，电商渠道助力公司快速发展。
5、生物医药
由于医保资金在中长期内趋于紧张，医保控费、带量采购等政策 已愈发成为当前国家相关部门的优先选择，医药行业中短期发展的不确定性亦将增加。兼具业绩确定性、以及向上弹性的估值合理标的机 会更大，市场进入阶段性调整，看好政策免疫、确定性成长且一季报 超预期的公司。投资建议：强烈建议关注健帆生物、长春高新、科伦药业。
长春高新：生长激素持续快速增长，水痘疫苗 19 年有望爆发。1、 生长激素行业整体推广渐入佳境，临床医生、患者认可度日益提升， 预计行业将在未来 2-3 年实现持续高增长。2、公司生长激素产品竞争 力最强、营销激励充分，“新患入组+品种向长效、水针升级”保障 未来 2 年 40%左右复合增长。3、长生生物事件后，公司将独享水痘 疫苗市场，19 年水痘疫苗有望爆发式增长。4、预计 18-19 年分别实 现 50%+、30%+高速增长。
迈瑞医疗：2018 年有望超额完成终端任务，未来有望继续维持国 内 25% ；强大的海外售后服务能力推动迈瑞医疗海外市场未来 3 年 成长加速；2019 年内部降本增效仍有空间，公司 19 年净利润增速或 将小幅超过收入增速。
6、汽车
看好汽车整车和零部件，整车行业下滑收窄，零部件加速国产化。
投资建议：关注广汽集团、宁波华翔、万里扬
广汽集团：行业复苏，日系品牌销售较为强劲。
宁波华翔：公司业绩超预期，估值低，热成型产品放量贡献大。
万里扬：变速箱国产化提升，配套吉利多款车型未来增速高。
7、轻工
轻工板块景气有所回暖。1）家居板块，销售全年预期稳中向下， 但强制交付约束推动竣工持续向上，家居行业订单回暖。2）包装板 块，供给端持续出清、需求稳健增长，盈利改善兑现，但整体弹性不大。3）造纸板块，当前降价小幅震荡，预期未来短期稳定，大幅向 上可能性较小。
投资建议：晨光文具、欧派家居
晨光文具：①传统业务：庞大的经销网络构建护城河，渠道从“增量”到“提质”，运营效率及产品附加值持续提升，实现业绩稳增；②生活馆&杂物社：探索精品文创业务，落实晨光品牌升级战略，九 木放开加盟，规模持续扩张；③科力普：大客户稳步开发，规模效应 释放提升盈利能力，利润进入收获期。
欧派家居：①短期来看，前期低迷的地产需求有望边际好转，当 前二手房和一二线新房交易回暖，融资环境好转推动竣工向上。虽然 定制家居受制于渗透率提升压力、整装精装分流，但欧派尝试多业态、 发展多品类，在传统大家居基础上开展整装大家居，有望带来可观的 业绩放量。②长期来看，前端传统渠道仍有下沉空间，大宗和电商持 续引流，而且通过品牌效应释放、经销商优化与终端赋能，渠道效率 将进一步提升。后端，成都基地投产后奠定产能基础，同时公司加速 信息化推进，提升盈利能力和运营效率，减少出错率以提升服务质量。
8、社会服务
重点关注社服行业消费结构性改善、消费品质崛起、消费群体扩 大。子版块中长期看好免税、餐饮、酒店，个股建议关注龙头企业。①免税：极具政策属性，受益于政府长期引导高端消费回流；出境游 稳健；行业仍为起步阶段，期待政策逐步落地；重点关注市内免税和 离岛免税。②餐饮：行业规模大且高度分散，可复制性是餐饮企业成 功的关键。火锅是餐饮行业的优质赛道，菜品相对标准化、可复制性强、顾客接受程度高。③酒店：发展大趋势不变，中高端化、加盟连锁化、集中度提升；中国酒店数量充分但是品质不高，需要供给侧改 革优化结构，单体酒店升级提质连锁化的空间大。
投资建议：建议关注中国国旅、海底捞、首旅酒店。
中国国旅：牌照稀缺、渠道健全、议价能力强是核心竞争力；竞 争格局已定，规模效应凸显，毛利空间逐步释放；剥离国旅总社，深化海南布局，提前开设市内店，期待政策落地。
首旅酒店：不断改造提升产品结构，中高端和连锁加盟比例持续 提升，联合其他集团打造新品牌，探索发展动力。公司战略大方向符 合行业趋势，酒店行业处于估值地位。
9、商贸零售
9 月份的必选消费维持较高增长，可选消费中化妆品限额以上同比增长 13.4%，化妆品企业有望受益于需求端的高增速，关注珀莱雅。
投资建议：关注珀莱雅、爱婴室。
珀莱雅：1）公司具备较强的线上渠道精细化运营能力；2）贴近低线城市消费人群，享受消费升级红利；3）具备打造爆款产品能力及成功经验
爱婴室：2019 年加快跨区域扩张，尤其是 Q3Q4 密集开店，包括在上海、江浙沪地区加密，同时进驻深圳高端商业综合体。伴随选 址、产品的高端化，毛利率、净利率仍继续提升带来利润更高增长。公司是母婴零售唯一标的，具备稀缺性同时供应链端具备较强的竞争壁垒，长期重点推荐。
10、电子
看好华为供应链国产替代及 5G 主线。华为去美化，国内电子零 部件加速导入。看好美国供应商供应占比较大的射频、模拟电路方向。5G 建设进入量能爬坡初期，产业链中报业绩大幅超预期，看好 5G 带 来的戴维斯双击行情。服务器行业复苏，PCB 需求回暖，看好细分龙头成长机会。
投资建议：胜宏科技、乐鑫科技。
胜宏科技：pcd 龙头盈利迎来拐点
乐鑫科技：物联网芯片龙头价值重估
11、通信
寻找 2020 年的真成长，持续推荐 5G、云计算和物联网三大细分领域。
2019年三季报披露完毕，我们建议关注2020年成长确定性较高、 估值较为合理的标的，持续推荐 5G、云计算和物联网三大长期趋势 向上的细分领域。国内三大运营商预计将于四季度开启对 5G 基站主 设备集采招标，同时叠加流量持续增长促进 4G 扩容需求，运营商资 本开支预计环比逐步回暖，2020 年通信产业链有望持续受益。5G 建 设推动物联网产业加速发展，连接数爆发增长阶段建议重点关注模组、 终端等感知层及连接层受益标的。此外，19Q2 的数据显示云计算厂 商资本开支出现回暖，同时 2020 年交换机、光模块进入 400G 升级阶 段，有望带动相关公司业绩复苏。5G 落地亦有望加速企业及个人上 云趋势，云视讯等应用有望迎来快速发展阶段。投资标的方面，我们 建议关注：1）5G 产业链，中兴通讯、通宇通讯。2）云计算产业链， IDC 服务商光环新网；中际旭创、新易盛等光模块厂商；以及星网锐 捷、紫光股份等网络设备商；亿联网络等云视频服务商、3）物联网产业链相关的和而泰、移为通信等。
投资建议：建议重点关注中兴通讯、和而泰、亿联网络。
中兴通讯：1）5G 规模建设叠加 4G 扩容推动公司业绩持续增长， 运营商业务有望季度环比逐步改善；2）公司定增过会有助于 5G 相关 研发的持续投入、改善公司现金流；3）我们看好公司在 5G 主设备市 场继续维持较高份额。
和而泰：1）收购 NPE 有效提升公司在欧洲核心客户份额，提升 公司传统业务整体收益；收购铖昌，布局军工行业，拓展到上游芯片 领域，重构公司估值体系。2）越南扩产，今年明年将逐步达成新的 产能规模，形成中国、欧洲、东南亚全球布局，公司在核心客户份额 还有成倍可提升空间，预计公司未来三年智能控制器复合增速近 30%。3）军事信息化发展和雷达升级，带动相控阵雷达高速增长，铖昌科技作为国内 T/R 芯片主要三家供应商，有望借此高速增长，同时积极 研发 5G 毫米波芯片，军用民用有望轮番发力。
亿联网络：1）SIP 话机业务在欧洲及北美较强的需求带动下有望 持续增长；2）VCS 国内拓展顺利，产品推陈出新、功能不断丰富， 云视讯与腾讯云、电信合作有望加速发展；3）与微软合作逐步进入兑现期，打开长期成长空间。
12、计算机
继续倾向龙头品种，拥抱核心资产，软件行业的核心龙头，我们认为主要是用友网络、广联达、石基信息、卫宁健康等，同时软件龙 头企业亦将受益于软件行业振兴规划以及郭川软件替代的影响。从行业景气度看，国产软硬件和云计算将会是未来几年持续景气的方向， 信息安全、医疗信息化受等板块受政策持续推动，目前景气度也高企。
中孚信息：保密行业自主可控龙头公司，其核心产品“三合一”、 主机监控与审计系统、终端安全登录、打印刻录安全监控与审计系统、 电子文档安全管理系统等均已进入相关目录。公司所在行业未来确定 性高，空间大，公司市占率高，竞争格局好，弹性大，估值低。
纳思达：公司作为全球行业内领先的打印机加密 SoC 芯片设计企 业和全球通用耗材行业的龙头企业公司，是国内率先实现打印全球产 业链布局的公司，覆盖了打印全球产业链。未来，受益于公司内部整合协同效益释放及国产打印机替代加速，公司有望迎来业绩持续释放。
中国长城：公司此前公告收购天津飞腾股份，收购成功后公司将 持有天津飞腾 35%股权，天津飞腾作为国产 CPU 领军企业，与天津麒 麟系统打造的 PK 体系生态逐步成熟，有望成为未来国产软硬件替代 的核心选择。公司整机业务出货顺利，迎来业绩释放期。
13、国防军工
短期板块催化剂较少，四季度军工回调后估值较低，以三季报业绩较好的优质主机厂及低估值细分龙头优先。
投资建议：关注中直股份、光威复材
关注标的理由：
光威复材：国防建设加速推动公司碳纤维（含织物）业务（2019H1 贡献 79.73%的毛利）快速增长；签署万吨级碳纤维项目合作协议，大 丝束、低成本碳纤维布局有望助推公司碳梁业务进一步快速放量；看好公司碳纤维业务的广阔市场空间、整体长期持续向好发展 。
中直股份：中航工业直升机板块 A 股唯一上市平台，军机业务受 益于国防现代化建设有望持续放量（2019Q3 归母净利润 YoY+32.12%)， 上市公司体外仍有直升机相关核心资产存在注入的可能。
14、交通运输
看好机场、快递行业
投资建议：上海机场、中通快递、韵达股份机场行业：①机场板块具有区域流量垄断特性，是现金流稳定， 增长确定可持续的民航业核心资产，具备长期确定性投资价值②根据 机场生命周期理论，随着一线城市机场陆续跨过 5000-6000 万旅客吞 吐量的拐点进入成熟期，流量变现能力将进一步提高，其高毛利非航 业务将成为驱动机场净利润增长的主要因素，机场由“基建主导时代” 步入“非航主导时代”③机场板块的投资，应当是根据机场发展规律 进行的长期价值投资，不应过分看重短期事件带来的波动，而要在低 估值或合理估值的条件下坚定买入并持有，赚取长期可持续的收益。
快递行业：①中低端市场集中度进一步提升，头部企业受益于规 模效应带来的单票成本下降②快递行业消费属性凸显，行业维持中高速增长③长期增长逻辑明确，快递企业跨赛道布局快运已成必然，新 业务的培育将打开长期成长空间。
投资建议：建议关注上海机场、白云机场、韵达股份。
上海机场：非航收入方面，免税销售额 2025E 可达 250-300 亿， 贡献净利润 80-96 亿；新卫星厅投产新增有税商业和广告面积，同时广告业务提成比例有望提升；成本方面，新卫星厅每年新增折旧成本9 亿，能够被收入覆盖。
白云机场：公司治理改善，有税、免税、广告重新招标，特许经营有望打开公司管理瓶颈；免税业务预计 2023 年销售额 50-60 亿，贡 献净利润 15-18 亿，仍有较大提升空间；
韵达股份：大消费各子赛道中电商赛道增速第一；行业格局持续改善，CR5 仍有上升空间；龙头快递分化，韵达单票收入下降最少， 增速维持高水平，综合品质领先。